Áp dụng mô hình Fama-French 3 nhân tố đánh giá các yếu tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2013 – 2018

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ TÓM TẮT – ABSTRACT
Chƣơng 1: MỞ ĐẦU……………………………………………………………………………………..1

Chƣơng 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN TÀI LIỆU ………………………..1

2.1. Cơ sở lý thuyết…………………………………………………………………………………..1

2.1.1. Khái niệm……………………………………………………………………………………1

2.1.2. Lý thuyết về danh mục đầu tƣ ……………………………………………………….3

2.1.3. Mô hình định giá tài sản vốn – CAPM…………………………………………….5

2.1.4. Mô hình 3 nhân tố của Fama-French ………………………………………………8

2.1.5. Cách phân loại danh mục đầu tƣ…………………………………………………..11

2.2. Tổng quan các nghiên cứu trƣớc ………………………………………………………..12

2.2.1. Các nghiên cứu ngoài nƣớc …………………………………………………………12

2.2.2. Tổng quan các nghiên cứu trong nƣớc ………………………………………….16

Chƣơng 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU …………………………………………………20

3.1. Quy trình nghiên cứu ………………………………………………………………………..20

3.2. Mô hình và các giả thiết nghiên cứu……………………………………………………21

3.3. Cơ sở số liệu thu thập ……………………………………………………………………….22

3.4. Xử lý và phân tích dữ liệu …………………………………………………………………23

3.4.1 Cách tính tỷ suất sinh lời …………………………………………………………………23

3.4.2. Cách tính các biến (SMB, HML) …………………………………………………….26

3.5. Phƣơng pháp phân tích dữ liệu …………………………………………………………..29

3.5.1. Phân tích tƣơng quan ………………………………………………………………….29

3.5.2. Phân tích hồi quy tuyến tính (Linear regression)…………………………….30

3.5.3. Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến…………………………………………….30

3.5.4. Kiểm định tự tƣơng quan các phần dƣ…………………………………………..30

Chƣơng 4:……………………………………………………………………………………………………32

KẾT QUẢ VÀ BÀN LUẬN ………………………………………………………………………….32

4.1. Giới thiệu về thực trạng sàn giao dịch chứng khoán Tp. HCM………………….32

4.1.1. Lịch sử hình thành và phát triển …………………………………………………………32

4.1.2. Hoạt động chứng khoán trên sàn HOSE………………………………………………33

4.2. Mô tả dữ liệu thu thập ………………………………………………………………………….35

4.3. Phân tích kết quả hồi quy……………………………………………………………………..36

4.3.1. Mô hình hồi quy Fama French 3 nhân tố …………………………………………….36

4.3.2. Kiểm định mô hình …………………………………………………………………………..37

4.3.3. Kết quả hồi quy cho 6 danh mục đƣợc thiết lập ……………………………………43

4.3.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu của mô hình hồi quy của 6 danh mục ………50

Chƣơng 5:……………………………………………………………………………………………………61

KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ………………………………………………………………………..61

5.1. Kết luận ……………………………………………………………………………………………..61

5.2. Kiến nghị……………………………………………………………………………………………62

5.2.1. Các gợi ý đối với nhà đầu tƣ, hoặc nhà môi giới chứng khoán……………….62

5.2.2. Các gợi ý với ngƣời làm chính sách liên quan đến thị trƣờng chứng khoán65

5.3. Những hạn chế của đề tài và hƣớng nghiên cứu mới………………………………..65

TÀI LIỆU THAM KHẢO……………………………………………………………………………….1

PHỤ LỤC……………………………………………………………………………………………………..4

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

BE/ME: Tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng (book equity to market equity)
BE: Giá trị sổ sách (Book Equity)

BH: Công ty quy mô lớn và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng

(BE/ME) cao

BL: Công ty có quy mô lớn và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng

(BE/ME) thấp

BM: Công ty quy mô lớn và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng

(BE/ME) trung bình

CAPM: Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset PricingModel)

DMĐT: Danh mục dầu tƣ

EBIT: Earnings Before Interest and Tax – Lợi nhuận trƣớc lãi vay và thuế. FF: Fama-French
HML: Nhân tố phần bù giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng (High Minus

Low)

HNX: Sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hà Nội

HOSE: Sởàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

ME: Giá trị thị trƣờng vốn chủ sở hữu Nhân tố quy mô công ty (Market value of Equity)
MKT: Nhân tố lợi nhuận thị trƣờng vƣợt trội (Market excess return) ROA: Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu
ROE: Nhân tố lợi nhuận hoạt động trên vốn chủ sở hữu (Return On Equity), SH: Công ty quy mô nhỏ và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng
(BE/ME) cao

SL: Công ty có quy mô nhỏ và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng

(BE/ME) thấp

SM: Công ty quy mô nhỏ và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng

(BE/ME) trung bình

SMB: Nhân tố phần bù quy mô công ty (Small Minus Big). TMCP: Thƣơng mại cổ phần
VIF: Variance inflation factor – Hệ số phóng đại phƣơng sai

VN-Index: Chỉ số chứng khoán Việt Nam

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 2. 1: Tổng hợp các nghiên cứu nƣớc ngoài ……………………………………………..15

Bảng 2. 2: Phân loại danh mục cổ phiếu………………………………………………………….28

Bảng 3. 1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình …………………………………………..35

Bảng 3. 2: Bảng kết quả mô hình hồi quy Fama French 3 nhân tố………………………36

Bảng 3. 3: Kết quả kiểm định tính dừng của từng biến ……………………………………..37

Bảng 3. 4: Ma trận tƣơng quan giữa các biến …………………………………………………..38

Bảng 3. 5: Bảng hệ số nhân tử phóng đại phƣơng sai VIF …………………………………39

Bảng 3. 6: Thảo luận kết quả của mô hình hồi quy Fama-French 3 nhân tố …………41

Bảng 3. 7: 6 nhóm danh mục cổ phiếu đƣợc thiết lập………………………………………..43

Bảng 3. 8: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục SL …………………………….44

Bảng 3. 9: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục SM ……………………………45

Bảng 3. 10: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục SH …………………………..46

Bảng 3. 11: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục BL …………………………..47

Bảng 3. 12: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục BM………………………….48

Bảng 3. 13: Bảng kết quả hồi quy 3 nhân tố với danh mục BH ………………………….49

Bảng 3. 14: Hệ số hồi quy của các nhân tố ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lời của 6

danh mục …………………………………………………………………………………………………….50

Bảng 3. 15: So sánh kết quả với kết quả của các nghiên cứu khác………………………56

Bảng 3. 16: So sánh chỉ số R2 hiệu chỉnh với các nghiên cứu khác …………………….59

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Hình 1. 1: Đồ thị biểu diễn đƣờng thị trƣờng chứng khoán………………………………….6

Hình 2. 1: Quy trình nghiên cứu …………………………………………………………………….20

Hình 3. 1: Chỉ số VN-Index trong giai đoạn 2015 – 2018………………………………….34

DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Mã hóa tên biến………………………………………………………………………………4

Phụ lục 2: Thống kê mô tả ………………………………………………………………………………4

Phụ lục 3: Mô hình hồi quy 3 nhân tố……………………………………………………………….4

Phụ lục 4: Kiểm tra tính dừng ………………………………………………………………………….5

Phụ lục 5: Kiểm tra tƣơng quan của các biến …………………………………………………….6

Phụ lục 6: Kiểm tra đa cộng tuyến ……………………………………………………………………6

Phụ lục 7: Kiểm định phƣơng sai sai số thay đổi………………………………………………..6

Phụ lục 8: Kiểm định tự tƣơng quan của phần dƣ ………………………………………………6

Phụ lục 9: Kết quả hồi quy danh mục SL ………………………………………………………….7

Phụ lục 10: Kết quả hồi quy danh mục SM ……………………………………………………….7

Phụ lục 11: Kết quả hồi quy danh mục SH ………………………………………………………..8

Phụ lục 12: Kết quả hồi quy danh mục BL ………………………………………………………..8

Phụ lục 13: Kết quả hồi quy danh mục BM ……………………………………………………….9

Phụ lục 14: Kết quả hồi quy danh mục BH………………………………………………………..9

Phụ lục 15 Tổng hợp kết quả hồi quy danh mục……………………………………………….10

Phụ lục 16: Danh sách công ty lấy dữ liệu nghiên cứu………………………………………11

TÓM TẮT

Nghiên cứu “Áp dụng mô hình fama-french 3 nhân tố đánh giá các yếu tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2013 – 2018” ứng dụng mô hình Fama-French 3 nhân tố để đánh giá mức độ ảnh hƣởng của ba nhân tố: rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty đến tỷ suất sinh lời của 294 cổ phiếu niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (sàn HoSE). Dữ liệu nghiên cứu đƣợc xét từ ngày 01/01/2013 đến ngày 31/12/2018.
Kết quả nghiên cứu đã xác định đƣợc, trong phạm vi nghiên cứu:

– Yếu tố rủi ro thị trƣờng [E(Rm) – Rf] có tƣơng quan tỷ lệ thuận với tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu niêm yết trên HoSE, biến này có ý nghĩa thống kê ở tất cả các danh mục đầu tƣ (DMĐT)
– Nhân tố phần bù quy mô (SMB) có quan hệ nghịch chiều với tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu ở tất cả các nhóm niêm yết trên sàn HOSE. Nhƣng biến này chỉ có ý nghĩa thống kê ở danh mục đầu tƣ có quy mô nhỏ và tỷ lệ BE/ME thấp (L).
– Nhân tố phần bù giá trị công ty (HML) có quan hệ nghịch chiều với biến tỷ suất sinh lời ở nhóm danh mục cổ phiếu có quy mô công ty lớn và tỷ số BE/ME trung bình (M) và thấp (L); phần lớn là ảnh hƣởng thuận chiều biến tỷ suất sinh lời ở nhóm danh mục cổ phiếu có quy mô công ty nhỏ và tỷ số BE/ME trung bình (M) và thấp (L).
– Yếu tố rủi ro thị trƣờng giữ vai trò quan trọng nhất trong ba yếu tố tác động đến tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE giai đoạn 2013-2018
Mô hình 3 nhân tố Fama – French phù hợp trong việc giải thích sự thay đổi lợi nhuận của các cổ phiếu niêm yết trên HOSE trong quá khứ sẽ giúp các nhà đầu tƣ rút ra đƣợc bài học, kinh nghiệm để hoạt động đầu tƣ trong tƣơng lai đƣợc hiệu quả, giảm thiểu các rủi ro không đáng có.
Từ khóa : CAPM, Fama và French, mô hình ba nhân tố

ABSTRACT

The study “Applying Fama – French three factors model to analy the affecting to the profitability of stocks on Ho Chi Minh City Stock Exchange in the period of 2013-2018” has applied Fama – French three factors model to assess the impact of three factors: market risk, company value and company size on the profitability of 294 stock items on Ho Chi Minh City Stock Exchange (HoSE). Based on collecting data in the period from January 1, 2013 to December 31, 2018.
Research results have been identified, within the scope of research:

– Market risk factor [E(Rm) – Rf] was positively correlated with the profitability of stocks listed on HoSE, this variable is statistically significant at all.
– The company size factor (SMB) was negatively correlated with the stocks of all group. But this variable is statistically significant only with the the portfolio of small-cap stocks with the ratio of BE/ME low (L).
– Company value factor (HML) was inversely correlated with the rate of return on the portfolio of large-cap stock companies with the ratio of BE/ME low (L) and medium (M) ; Most are positively correlated with the rate of return on the portfolio of small-cap stocks with the ratio of BE/ME is high (M) and low (L).
– Market risk factors play the most important role in the three factors affecting the profitability of listed stocks on HOSE in the period of 2013 – 2018.
The Fama – French three factors model is validity for explaining the changes in profitability of stocks listed on the HOSE in the past. This will help investors draw the lessons learn and experiences in oder to invest effectivell and minimize unnecessary risks in the future.
Keywords : CAPM, Fama and French, Three Factor model

Chƣơng 1: MỞ ĐẦU

1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu

Trong nền kinh tế hiện đại, hoạt động của thị trƣờng chứng khoán đóng một vai trò tƣơng đối quan trọng tạo nên kênh huy động nguồn vốn nhàn rỗi khá hiệu quả cho nền kinh tế.

Tuy nhiên, hiện nay thị trƣờng chứng khoán của Việt Nam nói chung và trên thị trƣờng sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) nói riêng vẫn còn những tồn tại nhất định, nhƣ thiếu các thông tin minh bạch về thị trƣờng. Đặc biệt là những nhà đầu tƣ cá nhân thƣờng mua, bán cổ phiếu theo các phân tích, kiến nghị của các công ty chứng khoán bằng phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền hoặc tính tƣơng đối. Hiện nay, các phƣơng pháp này đƣợc cho rằng có hiệu quả rất yếu và khó có thể dự báo đƣợc biến động của thị trƣờng trong bối cảnh quá nhiều thông tin bất cân xứng nhƣ hiện nay.

Phần lớn đối tƣợng tham gia thị trƣờng chứng khoán gồm 3 đối tƣợng chính: nhà phát hành; nhà môi giới; nhà đầu tƣ. Các thành phần trên đều quan tâm tới tỷ suất sinh lời với mức độ rủi ro thấp nhất mà mỗi họ có thể chấp nhận đƣợc. Tuy nhiên, tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu bị ảnh hƣởng bởi nhiều yếu tố. Tuy nhiên, nhìn chung có 3 nhân tố quan trọng đƣợc Fama và French (1993) giới thiệu đó là: nhân tố về phần bù rủi ro thị trƣờng, nhân tố về phần bù rủi ro quy mô và phần bù rủi ro giá trị. Có nhiều nghiên cứu trƣớc ở cả trong và ngoài nƣớc cho thấy rằng ba nhân tố đƣợc nêu trên giúp giải thích tốt hơn về sự thay đổi của mức sinh lời kỳ vọng của cổ phiếu.

Vì vậy, đề tài “Áp dụng mô hình Fama-French 3 nhân tố đánh giá các yếu tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trên sàn HOSE giai đoạn 2013 –
2018” đã đƣợc chọn để nghiên cứu và phục vụ cho khóa luận tốt nghiệp Thạc sĩ Tài

chính – Ngân hàng.

1

2. Mục tiêu nghiên cứu

 Mục tiêu chung:

Phân tích, đánh giá mức độ ảnh hƣởng của ba nhân tố rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE. Từ đó đề xuất các gợi ý đầu tƣ hợp lý.

 Mục tiêu cụ thể:

– Áp dụng mô hình Fama-French 3 nhân tố để đánh giá mức độ ảnh hƣởng của ba nhân tố: rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE giai đoạn từ 2013 – 2018.

– Đo lƣờng ảnh hƣởng của 3 nhân tố rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty cho 6 nhóm danh mục cổ phiếu (theo quy mô công ty, và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng) trong giai đoạn 2013 – 2018
– Kiến nghị và đề xuất một số gợi ý cho các nhà đầu tƣ, nhà môi giới chứng

khoán và ngƣời làm chính sách liên quan đến thị trƣờng chứng khoán.

3. Câu hỏi nghiên cứu

– Ba nhân tố: rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty ảnh hƣởng

nhƣ thế nào đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE giai đoạn 2013

– 2018?

– Ba nhân tố rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty có ảnh hƣởng

nhƣ thế nào đến 6 nhóm danh mục cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE giai đoạn 2013 –

2018 (phân theo quy mô công ty, và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng)?

– Gợi ý gì cho các nhà đầu tƣ, nhà môi giới chứng khoán và ngƣời làm chính sách liên quan đến thị trƣờng chứng khoán?

4. Đối tƣợng nghiên cứu

Các yếu tố rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty; mô hình

Fama-French; danh mục đầu tƣ cổ phiếu.

2

5. Phạm vi nghiên cứu

Phạm vi không gian: Nghiên cứu dựa trên các dữ liệu của các công ty đƣợc niêm yết ở sàn HOSE.

Phạm vi thời gian: Dữ liệu thứ cấp thu thập từ sàn HOSE liên tục từ ngày 01

tháng 01 năm 2013 đến ngày 31 tháng 12 năm 2018.

6. Phƣơng pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng các phƣơng pháp: phƣơng pháp kế thừa, phƣơng pháp tổng hợp và phƣơng pháp so sánh để nghiên cứu các đề tài liên quan trƣớc đây ở cả ngoài nƣớc và trong nƣớc để có nền tảng kiến thức thuận lợi cho việc nghiên cứu.

Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng đƣợc sử dụng bao gồm: thống kê mô tả, phƣơng pháp hồi quy để xác định mức độ tác động của các yếu tố đã đề cập đến tỷ suất lợi nhuận của các mã chứng khoán niêm yết trên sàn HOSE.
Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng đƣợc sử dụng với dữ liệu thứ cấp đƣợc thu thập trên trang web của sàn HOSE. Nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp bình phƣơng nhỏ nhất OLS với dữ liệu gồm: chỉ số VN-Index; giá cổ phiếu và số liệu của những công ty niêm yết trên sàn HOSE từ năm 2013 – 2018. Nghiên cứu dùng phần mềm Microsoft Excel để nhập số liêu, tính toán. Tiếp theo, nghiên cứu sử dụng phần mềm thống kê Stata để chạy hồi quy và các kiểm định liên quan đến mô hình.

7. Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu

Mô hình Fama-French 3 nhân tố sẽ giúp xác định đƣợc mức độ ảnh hƣởng của 3 nhân tố rủi ro thị trƣờng, giá trị công ty và quy mô công ty ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE.

Góp phần xác định đƣợc yếu tố nào có phần quan trọng đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu. Góp phần cung cấp thêm cơ sở khoa học và thực tiễn, và công cụ hiệu quả trong việc phân tích và ra quyết định đầu tƣ cho các nhà đầu tƣ và nhà môi giới,
tƣ vấn đầu tƣ chứng khoán để lựa chọn cổ phiếu cho DMĐT hiệu quả.

3

8. Cấu trúc luận văn

Các nội dung của luận văn có kết cấu nhƣ sau:

– Chƣơng 1: Mở đầu

– Chƣơng 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu nghiên cứu

– Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu

– Chƣơng 4: Kết quả và bàn luận

– Chƣơng 5: Kết luận và kiến nghị

– Tài liệu tham khảo

– Phụ lục.

4

Chƣơng 2:

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN TÀI LIỆU

2.1. Cơ sở lý thuyết

2.1.1. Khái niệm

Trong đầu tƣ, mọi quyết định đều dựa trên lợi nhuận là ƣu tiên hàng đầu và tiếp theo là độ rủi ro thấp. Tuy nhiên, luôn tồn tại sự đánh đổi giữa lợi nhuận thu đƣợc và rủi ro. Nhà đầu tƣ sử dụng tỷ suất sinh lợi để đo lƣờng khả năng sinh lợi của vốn đầu tƣ. Một số khái niệm đƣợc trích từ nghiên cứu trƣớc (Nguyễn Minh Kiều, 2009) nhƣ sau:
– Lợi nhuận: là phần thu nhập hay số tiền kiếm đƣợc từ khoản đầu tƣ.
Nhƣ vậy lợi nhuận đầu tƣ có đƣợc từ hai nguồn: (1) cổ tức đƣợc hƣởng từ cổ phiếu, và (2) lợi vốn – tức là lợi tức có đƣợc do chứng khoán tăng giá. Tổng quát:

Trong đó: R là lợi nhuận thực (hoặc kỳ vọng), Dt là cổ tức, Pt là giá cổ phiếu ở thời điểm t, và P t -1 là giá cổ phiếu ở thời điểm (t – 1). Nếu ly cổ tức và giá cổ phiếu theo giá trị thực tế thì chúng ta có lợi nhuận thực, nếu lấy cổ tức và giá cổ phiếu theo số liệu kỳ vọng thì chúng ta có lợi nhuận kỳ vọng

– Tỷ suất sinh lợi: là lợi nhuận có đƣợc từ một đồng vốn đầu tƣ, thƣờng đƣợc biểu thị bằng tỉ lệ phần trăm giữa mức lợi nhuận thu đƣợc và giá trị khoản đầu tƣ bỏ ra. Tỷ suất sinh lợi đƣợc tính toán theo kỳ hạn (1 tháng, 1 quý hoặc 1 năm…).

– Rủi ro : định nghĩa về rủi ro rất phong phú và đa dạng, nhƣng có thể chia

thành 2 trƣờng phái lớn đó là: Trƣờng phái truyền thống và trƣờng phái hiện đại.

1

Theo trƣờng phái truyền thống: Rủi ro đƣợc xem là những thiệt hại, mất mát, nguy hiểm hoặc các yếu tố liên quan đến nguy hiểm, khó khăn hoặc điều không tốt có thể xảy ra cho con ngƣời.

Đối với một doanh nghiệp thì đó là sự tổn thất về tài sản hay sự giảm sút lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận dự kiến. Rủi ro còn đƣợc hiểu là những bất trắc ngoài ý muốn xảy ra trong quá trình kinh doanh, sản xuất của doanh nghiệp, tác động xấu đến sự tồn tại và phát triển của một doanh nghiệp.

Theo trƣờng phái hiện đại, rủi ro là sự không chắc chắn một tình trạng bất ổn có thể đo lƣờng đƣợc, vừa mang tính tích cực, vừa mang tính tiêu cực. Rủi ro có thể mang đến những tổn thất, mất mát cho con ngƣời nhƣng cũng có thể mang lại những lợi ích, những cơ hội. Ở đây, rủi ro chính là sự sai biệt của tỷ suất sinh lời thực tế so với tỷ suất sinh lời kỳ vọng.
Phần thƣởng hay phần bù (premium): là lợi tức thu đƣợc từ việc bán hàng hóa dịch vụ, cổ phiếu, trái phiếu, ngoại tệ cao hơn giá mua. Vì để thu đƣợc lợi nhuận từ các giao dịch này, nhà đầu tƣ phải chấp nhận rủi ro, nên lợi nhuận thu đƣợc coi là “phần thƣởng” cho sự mạo hiểm, tức sẵn sàng chấp nhận rủi ro (mất vốn, lỗ vốn.) (Nguyễn Văn Ngọc, 2006)

Lãi suất phi rủi ro: Hiển nhiên khi giả định lãi suất trên tín phiếu và trái phiếu kho bạc là lãi suất phi rủi ro chuẩn cho những ngƣời kinh doanh phái sinh giao dịch với các tổ chức tài chính ( Nguyễn Văn Ngọc, 2006)

MKT (the excess return on the market.): nhân tố lợi nhuận thị trường vượt trội, MKT= (Rm–R f) là chênh lệch giữa suất sinh lợi danh mục thị trƣờng (R m) với suất sinh lợi phi rủi ro (R f). (Trích từ Nguyễn Thị Thúy Nhi, 2016)
SMB (Small Minus Big): Nhân tố quy mô công ty, bằng chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi bình quân trên danh mục đầu tƣ của những cổ phiếu nhỏ và tỷ suất sinh lợi bình quân trên danh mục đầu tƣ của những cổ phiếu lớn. (Trích từ Nguyễn Thị
Thúy Nhi, 2016)

2

HML (High minus Low): Nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường vốn chủ sở hữu, bằng chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi bình quân trên danh mục đầu tư của những cổ phiếu có tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (BE/ME) cao so với cổ phiếu có tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (BE/ME) thấp. (theo Nguyễn Thị Thúy Nhi, 2016)

– Về danh mục đầu tƣ:

Nhà đầu tƣ ít khi đầu tƣ hết tài sản vào một loại loại tài sản duy nhất mà thƣờng đầu tƣ vào nhiều tài sản khác nhau, gọi là danh mục đầu tƣ (DMĐT). DMĐT còn đƣợc xem là sự kết hợp của hai hay nhiều loại tài sản khác nhau hoặc chứng khoán trong đầu tƣ (Trích từ Nguyễn Minh Kiều, 2009).

Theo (Nguyễn Văn Ngọc, 2006), các nhà đầu tƣ muốn mua nhiều loại chứng khoán tài chính khác nhau để phân tán rủi ro. Họ cũng có thể tìm kiếm một kết hợp các chứng khoán tài chính trong đó một số đem lại lợi tức ngắn hạn cao, một số có thể lên giá trong thời hạn dài khi giá thị trƣờng của chúng tăng đáng kể. Lý thuyết về DMĐT hiện đại đƣợc giới thiệu lần đầu tiên vào những năm 1950 bởi nhà kinh tế học Harry Markowitz. Theo đó, học thuyết này khuyến cáo các nhà đầu tƣ “đừng bỏ tất cả trứng vào một cái giỏ”, tức nhà đầu tƣ nên đa dạng hóa DMĐT của mình, bằng cách này có thể giảm đƣợc rủi ro từ thị trƣờng mang lại tác động lên lãi suất kỳ vọng của DMĐT mà mình đang đầu tƣ.

DMĐT mà tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao ở mức rủi ro thấp nhất mà nhà đầu tƣ có thể chấp nhận thì đƣợc coi là DMĐT hiệu quả. Nhƣng để thiết lập một DMĐT hiệu quả này không đơn giản, trƣớc khi quyết định đầu tƣ thì nhà đầu tƣ nên cân nhắc các yếu tố liên quan, cụ thể: mục tiêu đầu tƣ, mức độ rủi ro có thể chấp nhận, kiến thức về lĩnh vực đang muốn đầu tƣ, xác định thời điểm mua và bán hợp lý.

2.1.2. Lý thuyết về danh mục đầu tƣ

Harry Makowitz (1952) giới thiệu lý thuyết DMĐT hiện đại (Modern portfolio theory). Lý thuyết đƣa ra phƣơng pháp chọn lựa DMĐT để tối thiểu hóa rủi ro thị trƣờng với một mức tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, đa dạng hóa các cổ phiếu

3

giúp làm giảm phƣơng sai ở các mức lợi nhuận của danh mục cổ phiếu bằng cách chọn

Các giả định của lý thuyết DMĐT Markowitz:

– Rủi ro đƣợc xem là mức bất ổn của tỷ suất sinh lời, vì vậy thƣớc đo của rủi ro chính là phƣơng sai và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lời.
– Tỷ suất sinh lợi phải là phân phối chuẩn

– Các nhà đầu tƣ đều không mong muốn rủi ro nhƣng họ sẽ chấp nhận rủi ro ở mức độ khác nhau.

– Thái độ của nhà đầu tƣ đối với rủi ro chính là sự khác biệt trong tỷ suất sinh

lợi kỳ vọng

định
– Các nhà đầu tƣ luôn tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng trong một thời kỳ nhất

– Đƣờng biên hiệu quả của nhà đầu tƣ là một hàm số của tỷ suất sinh lợi mong đợi và phƣơng sai của tỷ suất sinh lợi.

Một DMĐT đƣợc đánh giá là hiệu quả nếu nhƣ không có DMĐT nào khác có cùng mức rủi ro mà có tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao hơn, hoặc có cùng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nhƣng lại có rủi ro thấp hơn. Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của DMĐT là trung bình có trọng số của các tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của từng tài sản hay chứng
khoán cá biệt trong DMĐT. Gọi E p (R) là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của DMĐT:

m
Ep (R)  Wj Ej (R)
j1

Trong đó:

– W j là tỷ trọng của cổ phiếu j trong DMĐT

– E j (R) là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu j

– m là tổng số cổ phiếu trong DMĐT

4

Rủi ro của DMĐT đƣợc đo lƣờng bằng phƣơng sai của DMĐT. Phƣơng sai của DMĐT phụ thuộc vào mức độ tƣơng quan giữa các cổ phiếu trong DMĐT.

Phƣơng sai của DMĐT đƣợc xác định bởi công thức:

Trong đó:

-m: là tổng số cổ phiếu có trong DMĐT

-W j: là tỷ trọng của cổ phiếu j trong danh mục

-W k: là tỷ trọng của cổ phiếu k trong danh mục

– j, k: là đồng phƣơng sai giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu j và k

Đồng phƣơng sai tỷ suất sinh lợi của hai cổ phiếu là chỉ tiêu đo lƣờng mức độ quan hệ tuyến tính giữa hai cổ phiếu. Đồng phƣơng sai đƣợc xác định bằng công thức:

 j,k
 rj,k jk

Trong đó:

r j, k: là hệ số tƣơng quan kỳ vọng giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu j và cổ phiếu k

j: là độ lệch chuẩn của cổ phiếu j

k: là độ lệch chuẩn của cổ phiếu k

2.1.3. Mô hình định giá tài sản vốn – CAPM

Mô hình CAPM-Capital asset pricing model đƣợc xây dựng và phát triển bởi John Lintnet, William Sharpe và Jack Treynor trong thập niên 1960. Đây là mô hình đơn giản về mặt khái niệm, dễ ứng dụng trong thực tiễn nên có nhiều nghiên cứu ứng dụng cho đến nay. Mô hình mô tả về mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng. Trong đó, lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán bằng lợi nhuận không rủi
ro (risk-free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống

5