Cảm tính nhà đầu tư, chất lượng lợi nhuận và chính sách cổ tức: bằng chứng ở Việt Nam

MỤC LỤC

Danh mục chữ viết tắt……………………………………………………………………………………i Danh mục bảng…………………………………………………………………………………………….ii Danh mục hình ……………………………………………………………………………………………iv Danh mục phụ lục ………………………………………………………………………………………..v Tóm tắt ………………………………………………………………………………………………………vii Abstract …………………………………………………………………………………………………… viii CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU…………………………………………………………………………..1
1.1 Lý do chọn đề tài………………………………………………………………………………..1

1.2 Khoảng trống nghiên cứu…………………………………………………………………….5

1.3 Mục tiêu nghiên cứu …………………………………………………………………………..6

1.4 Câu hỏi nghiên cứu …………………………………………………………………………….6

1.5 Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu………………………………………..6

1.5.1 Đối tượng nghiên cứu …………………………………………………………………………6

1.5.2 Phạm vi nghiên cứu…………………………………………………………………………….7

1.6 Phương pháp nghiên cứu …………………………………………………………………….7

1.7 Tính mới và đóng góp của nghiên cứu…………………………………………………..8

1.7.1 Tính mới của nghiên cứu …………………………………………………………………….8

1.7.2 Đóng góp về mặt học thuật ………………………………………………………………….9

1.7.3 Đóng góp về mặt thực tiễn …………………………………………………………………10

1.8 Cấu trúc luận án ……………………………………………………………………………….10

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU……..11

2.1 CHÍNH SÁCH CỔ TỨC……………………………………………………………………11

2.2 CẢM TÍNH NHÀ ĐẦU TƯ VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ……………………19

2.2.1 Cảm tính nhà đầu tư ………………………………………………………………………….19

2.2.2 Mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính sách cổ tức …………………..20

2.2.2.1 Lý thuyết nuông chiều nhà đầu tư về cổ tức (A catering theory of dividends)

……………………………………………………………………………………………………….20

2.2.2.2 Lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây…………………………………22

2.3 CHẤT LƯỢNG LỢI NHUẬN VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ………………..28

2.3.1 Chất lượng lợi nhuận…………………………………………………………………………28

2.3.2 Mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách cổ tức …………………32

2.3.2.1 Các lý thuyết giải thích cho mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và

chính sách cổ tức………………………………………………………………………………32

2.3.2.2 Lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây………………………………..35

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU …………………………………………..41

3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ………………………………………………………………..41

3.2 CÁC BIẾN ĐƯỢC SỬ DỤNG TRONG MÔ HÌNH …………………………….42

3.2.1 Biến phụ thuộc …………………………………………………………………………………42

3.2.2 Biến độc lập …………………………………………………………………………………….42

3.2.2.1 Cảm tính nhà đầu tư………………………………………………………………………….42

3.2.2.2 Chất lượng lợi nhuận ………………………………………………………………………..45

3.2.3 Các biến kiểm soát ……………………………………………………………………………52

3.3 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU………………………………………………………………….61

3.4 PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG………………………………………………………..63

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU …………………………………………………….67

4.1 MỐI QUAN HỆ GIỮA CẢM TÍNH NHÀ ĐẦU TƯ VÀ CHÍNH SÁCH

CỔ TỨC ………………………………………………………………………………………….67

4.1.1 Thống kê mô tả ………………………………………………………………………………..67

4.1.2 Kết quả hồi quy về mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính sách cổ tức…………………………………………………………………………………………………..80

4.1.3 Các kiểm định tính vững ……………………………………………………………………90

4.1.3.1 Kết quả hồi quy với hai cách đo khác của phần bù cổ tức ……………………..91

4.1.3.2 Kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là tỉ lệ chi trả cổ tức……………………….93

4.1.3.3 Kết quả hồi quy khi đưa thêm biến giả cổ tức cổ phiếu vào mô hình……….95

4.1.3.4 Kết quả hồi quy với dữ liệu bảng cân bằng ………………………………………….97

4.2 MỐI QUAN HỆ GIỮA CHẤT LƯỢNG LỢI NHUẬN VÀ CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC …………………………………………………………………………101

4.2.1 Thống kê mô tả ………………………………………………………………………………101

4.2.2 Kết quả hồi quy về mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách chi trả cổ tức………………………………………………………………………………………..106

4.2.3 Các kiểm định tính vững của mô hình ……………………………………………….110

4.2.3.1 Kết quả hồi quy với hai thước đo khác của chất lượng lợi nhuận………….111

4.2.3.2 Kết quả hồi quy với tỉ lệ chi trả cổ tức……………………………………………….113

4.3 KẾT LUẬN……………………………………………………………………………………116

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH ………………………………117

5.1 KẾT LUẬN……………………………………………………………………………………117

5.2 MỘT SỐ HÀM Ý CHÍNH SÁCH …………………………………………………….120

5.2.1 Đối với nhà quản lý công ty……………………………………………………………..120

5.2.2 Đối với nhà đầu tư…………………………………………………………………………..121

5.3 HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG MỞ RỘNG NGHIÊN CỨU TRONG TƯƠNG

LAI ……………………………………………………………………………………………….122

DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU ĐÃ CÔNG BỐ…………….123

TÀI LIỆU THAM KHẢO …………………………………………………………………………124

PHỤ LỤC…………………………………………………………………………………………………142
i

 

 

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

Chữ viết tắt Ý nghĩa

GDP Gross Domestic Product – Tổng sản phẩm quốc nội

GMM Generalized Method of Moments – Phương pháp moment tổng quát

HNX Ha Noi Stock Exchange – Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HSX Ho Chi Minh Stock Exchange – Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

IPO Initial Public Offering – Phát hành công khai lần đầu

NPV Net Present Value – Giá trị hiện tại ròng

Organization for Economic Co-operation and Development – Tổ chức Hợp tác và Phát
OECD

triển Kinh tế

OLS Ordinary Least Square – Bình phương bé nhất thông thường VIF Variance Inflation Factor – Nhân tử phóng đại phương sai VN-Index Chỉ số chứng khoán Việt Nam
ii

 

 

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1 – Tóm tắt các nghiên cứu trước đây ………………………………………………….26

Bảng 3.1 – Định nghĩa các biến được sử dụng trong hai mô hình (3.1) và (3.2)……59

Bảng 3.2 – Kết quả kiểm định Wooldridge và kiểm định Breusch-Pagan/Cook- Weisberg ở hai mô hình (3.1) và (3.2) …………………………………………………..66

Bảng 4.1 – Thống kê mô tả các biến được sử dụng trong mô hình (3.1)………………67

Bảng 4.2 – Số lượng và tỉ lệ các công ty có trả cổ tức hoặc không trả cổ tức và tổng số công ty theo từng năm trong giai đoạn 2010 – 2016 …………………………..68

Bảng 4.3 – Số lượng công ty phân theo các nhóm cổ tức trong giai đoạn 2010 –

2016………………………………………………………………………………………………….70

Bảng 4.4 – Tỉ lệ các công ty phân theo các nhóm cổ tức trong giai đoạn 2010 –

2016………………………………………………………………………………………………….70

Bảng 4.5 – Tỉ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách và phần bù cổ tức trong giai

đoạn 2010 – 2016 ………………………………………………………………………………73

Bảng 4.6 – So sánh sự khác biệt về các đặc tính công ty giữa các công ty có trả cổ

tức và các công ty không trả cổ tức ………………………………………………………75

Bảng 4.7 – Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình (3.1)……………………..78

Bảng 4.8 – Nhân tử phóng đại phương sai (VIF) của các biến độc lập có trong mô hình (3.1) …………………………………………………………………………………………..79

Bảng 4.9 – Mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính sách cổ tức ……………..81

Bảng 4.10 – Số lượng và tỉ lệ các công ty có sở hữu nhà nước hoặc không có sở hữu

nhà nước ……………………………………………………………………………………………85
iii

 

 

Bảng 4.11 – Kết quả hồi quy khi bổ sung biến sở hữu nhà nước và biến tương tác

giữa sở hữu nhà nước và phần bù cổ tức ……………………………………………….87

Bảng 4.12 – Kết quả hồi quy tỉ suất cổ tức với hai cách đo khác của phần bù cổ tức..

…………………………………………………………………………………………………………92

Bảng 4.13 – Kết quả hồi quy với tỉ lệ chi trả cổ tức làm biến phụ thuộc ……………..94

Bảng 4.14 – Kết quả hồi quy khi bổ sung biến giả cổ tức cổ phiếu …………………….96

Bảng 4.15 – Kết quả hồi quy với dữ liệu bảng cân bằng …………………………………..98

Bảng 4.16 – Thống kê mô tả các biến được sử dụng trong mô hình (3.2)…………..101

Bảng 4.17 – Giá trị trung bình của ba thước đo chất lượng lợi nhuận theo sáu nhóm ngành …………………………………………………………………………………………….. 102
Bảng 4.18 – So sánh sự khác biệt về chất lượng lợi nhuận giữa các công ty có trả cổ

tức và các công ty không trả cổ tức …………………………………………………….103

Bảng 4.19 – Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình (3.2)………………….104

Bảng 4.20 – Nhân tử phóng đại phương sai (VIF) của các biến độc lập có trong trong mô hình (3.2) …………………………………………………………………………..105

Bảng 4.21 – Mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách cổ tức …………107

Bảng 4.22 – Kết quả hồi quy với hai thước đo khác của chất lượng lợi nhuận……112

Bảng 4.23 – Kết quả hồi quy với tỉ lệ chi trả cổ tức ……………………………………….114
iv

 

 

DANH MỤC HÌNH

Hình 4.1 – Số lượng và tỉ lệ các công ty có chi trả cổ tức trong tổng số công ty trong

giai đoạn 2010 – 2016 ………………………………………………………………………..68

Hình 4.2 – Tỉ lệ các công ty phân theo các nhóm cổ tức trong giai đoạn 2010 – 2016

…………………………………………………………………………………………………………70

Hình 4.3 – Tỉ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách và phần bù cổ tức trong giai

đoạn 2010 – 2016 ………………………………………………………………………………73
v

 

 

DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1 – Phân loại thị trường đối với các nước thuộc khu vực châu Á – Thái Bình

Dương……………………………………………………………………………………………….. 143

Phụ lục 2 – Số lượng công ty niêm yết ở một số nước Đông Nam Á ………………….. 143

Phụ lục 3 – Tỉ lệ số ngày có khối lượng giao dịch bằng 0 ………………………………….. 144

Phụ lục 4 – Số lượng và tỉ lệ các công ty mua lại cổ phần …………………………………. 144

Phụ lục 5 – Cách phân loại các công ty thành sáu nhóm cổ tức ………………………….. 145

Phụ lục 6 – Diễn biến của chỉ số VN-Index……………………………………………………… 145

Phụ lục 7 – Các chỉ số về bảo vệ nhà đầu tư thiểu số ở Việt Nam và các nền kinh tế

khác ………………………………………………………………………………………………….. 146

Phụ lục 8 – Số lượng và tỉ lệ các công ty có chia cổ tức bằng cổ phiếu ……………….. 146

Phụ lục 9 – Kết quả ước lượng bảng 4.9 – Cột M1 …………………………………………… 147

Phụ lục 10 – Kết quả ước lượng bảng 4.9 – Cột M2 …………………………………………. 148

Phụ lục 11 – Kết quả ước lượng bảng 4.9 – Cột M3 …………………………………………. 149

Phụ lục 12 – Kết quả ước lượng bảng 4.9 – Cột M4 …………………………………………. 150

Phụ lục 13 – Kết quả ước lượng bảng 4.11 – Cột (1) ………………………………………… 151

Phụ lục 14 – Kết quả ước lượng bảng 4.11 – Cột (2) ………………………………………… 152

Phụ lục 15 – Kết quả ước lượng bảng 4.12 – Thước đo DPBV ………………………….. 153

Phụ lục 16 – Kết quả ước lượng bảng 4.12 – Thước đo DPMV………………………….. 154

Phụ lục 17 – Kết quả ước lượng bảng 4.13 – Thước đo DPEW………………………….. 155
vi

 

 

Phụ lục 18 – Kết quả ước lượng bảng 4.13 – Thước đo DPBV ………………………….. 156

Phụ lục 19 – Kết quả ước lượng bảng 4.13 – Thước đo DPMV………………………….. 157

Phụ lục 20 – Kết quả ước lượng bảng 4.14 – Thước đo DPEW………………………….. 158

Phụ lục 21 – Kết quả ước lượng bảng 4.14 – Thước đo DPBV ………………………….. 159

Phụ lục 22 – Kết quả ước lượng bảng 4.14 – Thước đo DPMV………………………….. 160

Phụ lục 23 – Kết quả ước lượng bảng 4.15 – Thước đo DPEW………………………….. 161

Phụ lục 24 – Kết quả ước lượng bảng 4.15 – Thước đo DPBV ………………………….. 162

Phụ lục 25 – Kết quả ước lượng bảng 4.15 – Thước đo DPMV………………………….. 163

Phụ lục 26 – Kết quả ước lượng bảng 4.21 – Cột M1 ……………………………………….. 164

Phụ lục 27 – Kết quả ước lượng bảng 4.21 – Cột M2 ……………………………………….. 165

Phụ lục 28 – Kết quả ước lượng bảng 4.21 – Cột M3 ……………………………………….. 166

Phụ lục 29 – Kết quả ước lượng bảng 4.21 – Cột M4 ……………………………………….. 167

Phụ lục 30 – Kết quả ước lượng bảng 4.22 – Thước đo EQJ ……………………………… 168

Phụ lục 31 – Kết quả ước lượng bảng 4.22 – Thước đo EQMJ…………………………… 169

Phụ lục 32 – Kết quả ước lượng bảng 4.23 – Thước đo EQJ ……………………………… 170

Phụ lục 33 – Kết quả ước lượng bảng 4.23 – Thước đo EQMJ…………………………… 171

Phụ lục 34 – Kết quả ước lượng bảng 4.23 – Thước đo EQDDM ………………………. 172

Phụ lục 35 – Danh sách 460 công ty trong mẫu nghiên cứu……………………………….. 173
vii

 

 

TÓM TẮT

Luận án nghiên cứu động cơ trả cổ tức của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Cụ thể, luận án nghiên cứu xem liệu rằng các công ty có chi trả cổ tức nhằm nuông chiều sự ưa thích của nhà đầu tư hay không. Ngoài ra, luận án còn nghiên cứu xem liệu rằng các công ty có trả cổ tức nhằm phát tín hiệu cho nhà đầu tư về chất lượng lợi nhuận hay không. Để làm sáng tỏ hai vấn đề này, luận án sử dụng phương pháp moment tổng quát hệ thống để ước lượng mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính sách chi trả cổ tức cũng như mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách chi trả cổ tức. Dữ liệu nghiên cứu được lấy từ cơ sở dữ liệu Datastream của
460 công ty niêm yết trong khoảng thời gian 2010 – 2016. Mặc dù chưa tìm được bằng chứng cho thấy nhà quản lý nuông chiều sự ưa thích của nhà đầu tư khi ra quyết định về chính sách cổ tức, tuy nhiên, xét từ khía cạnh sở hữu nhà nước, luận án tìm thấy tác động của sở hữu nhà nước đến mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính sách chi trả cổ tức. Cụ thể, ở nhóm công ty có sở hữu nhà nước, tác động tích lũy của phần bù cổ tức đến tỉ suất cổ tức lớn hơn so với nhóm công ty không có sở hữu nhà nước. Bên cạnh đó, luận án còn tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách chi trả cổ tức, nghĩa là các công ty có chất lượng lợi nhuận cao trả cổ tức cao hơn. Như vậy, các công ty có thể phát tín hiệu cho nhà đầu tư biết về chất lượng lợi nhuận thông qua quyết định trả cổ tức. Kết quả nghiên cứu này cũng góp phần giải thích lý do tại sao các công ty vẫn trả cổ tức cho cổ đông mặc dù chưa tìm được bằng chứng về sự hiện diện của động cơ nuông chiều.

Từ khóa: Cảm tính nhà đầu tư; Chất lượng lợi nhuận; Chính sách cổ tức; Tài chính hành vi; Thị trường cận biên.
viii

 

 

ABSTRACT

The thesis investigates the incentive to pay dividends of listed firms in Vietnam. Specifically, the thesis examines whether firms pay dividends to cater to investors’ preference. In addition, the thesis also examines whether firms pay dividends to signal investors about the earnings quality. To clarify these issues, the thesis uses the system generalized method of moment to estimate the relationship between investor sentiment and dividend policy as well as the relationship between earnings quality and dividend policy. The data is extracted from the Datastream database of
460 listed firms between 2010 and 2016. Although no evidence has been found that managers cater to investors’ preference when making decisions about dividend payment policy, however, from the perspective of state ownership, the thesis finds the impact of state ownership on the relationship between investor sentiment and dividend payment policy. Specifically, in the group of firms that have state ownership, the cumulative effect of dividend premium on dividend yield is greater. Besides, the thesis also finds a positive relationship between earnings quality and dividend payment policy, which means that firms with high earnings quality pay higher dividends. Thus, firms can signal to investors about the quality of earnings through the decision to pay dividends. The findings also explain why firms pay dividends to shareholders even though no evidence of catering has been found.

Keywords: Behavioral finance; Dividend policy; Earnings quality; Frontier market; Investor sentiment.
1

 

 

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Lý do chọn đề tài

Quyết định chi trả cổ tức là một trong những quyết định tài chính quan trọng của công ty. Do đó, quyết định này luôn thu hút được sự quan tâm của các nhà quản lý cũng như các nhà đầu tư. Theo định đề không liên quan (irrelevance proposition) của Miller và Modigliani (1961), trong các thị trường vốn hoàn hảo và hiệu quả, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị của một công ty. Bằng cách nới lỏng một số giả định trong mô hình của Miller và Modigliani (1961), nhiều lý thuyết đã được đề xuất nhằm giải thích cho quyết định trả cổ tức, chẳng hạn như lý thuyết về thuế (Farrar và Selwyn, 1967; Chetty và Saez, 2005), lý thuyết chi phí đại diện (Easterbrook, 1984; Jensen, 1986) và lý thuyết phát tín hiệu (Bhattacharya, 1979; Miller và Rock, 1985).
Bên cạnh đó, xét từ góc độ tài chính hành vi, Baker và Wurgler (2004a) đã đề xuất lý thuyết nuông chiều nhà đầu tư về cổ tức (a catering theory of dividends) dựa trên cảm tính nhà đầu tư (investor sentiment). Theo đó, chính sách chi trả cổ tức bị ảnh hưởng bởi sự ưa thích của nhà đầu tư. Cụ thể, nhà quản lý nuông chiều nhà đầu tư bằng cách trả cổ tức khi nhà đầu tư đặt một phần bù giá cổ phiếu lên các công ty có chi trả cổ tức và ngược lại.
Lý thuyết nuông chiều nhà đầu tư được Baker và Wurgler (2004a) xây dựng và kiểm định với dữ liệu của các công ty niêm yết ở Mỹ. Sau đó, lý thuyết này đã được nghiên cứu ở các thị trường phát triển khác như Anh, Úc, các nước châu Âu và các nước thuộc Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (Organization for Economic Co- operation and Development – OECD), chẳng hạn như nghiên cứu của Geiler và Renneboog (2015), Lee (2010), von Eije và Megginson (2008), Alzahrani và Lasfer (2012). Bên cạnh đó, một số ít nghiên cứu dùng dữ liệu của các thị trường mới nổi như Brazil, Thái Lan hay Đài Loan cũng có xét đến ảnh hưởng của yếu tố cảm tính nhà đầu tư (Boulton và cộng sự, 2012; Tangjitprom, 2013; Wang và cộng sự, 2016). Như vậy, liệu rằng yếu tố cảm tính nhà đầu tư và chất lượng lợi nhuận có ảnh
2

 

 

hưởng đến chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết ở Việt Nam hay không khi thị trường Việt Nam có nhiều điểm khác biệt so với các thị trường phát triển về bối cảnh thể chế?

Cụ thể, ở khu vực Đông Nam Á, chỉ có Singapore được xếp vào nhóm thị trường phát triển còn đa số các nước khác thuộc nhóm thị trường mới nổi, riêng Việt Nam thuộc nhóm thị trường cận biên (MSCI, 2019a)1. Khung phân loại thị trường của MSCI có ba tiêu chí, bao gồm phát triển kinh tế, qui mô và tính thanh khoản cũng như khả năng tiếp cận thị trường (MSCI, 2019c). Do chưa đáp ứng được các tiêu chí này một cách đầy đủ nên Việt Nam vẫn chưa được nâng hạng lên thị trường mới nổi. Mặc dù vậy, trong năm 2018, thị trường cổ phiếu Việt Nam đã có sự tăng trưởng vượt bậc về qui mô với giá trị vốn hóa đạt khoảng 75% GDP (Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia, 2018). Cho đến nay, số lượng các công ty niêm yết ở Việt Nam khá cao và hiện chỉ xếp sau Malaysia2.

Trong báo cáo đánh giá khả năng tiếp cận thị trường toàn cầu được MSCI công bố vào tháng 6 năm 2019, các điểm đánh giá về Việt Nam không thay đổi so với đánh giá vào tháng 6 năm 2018 (MSCI, 2019b). Tuy nhiên, Chính phủ đang hoàn thiện khung pháp lý để nâng giới hạn sở hữu nước ngoài trong các lĩnh vực không yêu cầu sở hữu nhà nước và thúc đẩy cải cách hành chính để tạo điều kiện thuận lợi cho nhà đầu tư nước ngoài tiếp cận thị trường chứng khoán Việt Nam. Như vậy, khi những cải cách này được thực thi cũng như luật Chứng khoán sửa đổi chính thức có hiệu lực thì nhiều khả năng Việt Nam sẽ được nâng hạng lên thị trường mới nổi.

Bên cạnh đó, một trong năm tiêu chí tiếp cận thị trường của MSCI là sự sẵn có của các công cụ đầu tư. Sự sẵn có của các công cụ đầu tư này ngày càng trở nên quan trọng đối với các nhà đầu tư quốc tế trong việc phòng ngừa rủi ro. Tuy nhiên, ở Việt Nam, thị trường chứng khoán phái sinh chỉ mới được thành lập với sản phẩm đầu

 

1 Phân loại thị trường đối với các nước thuộc khu vực châu Á – Thái Bình Dương của MSCI được trình bày ở
Phụ lục 1.
2 Số lượng công ty niêm yết ở một số nước Đông Nam Á được trình bày ở Phụ lục 2.
3

 

 

tiên được giao dịch là hợp đồng tương lai chỉ số VN30 vào ngày 10/8/2017 và cho đến ngày 04/7/2019, sản phẩm thứ hai là hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm mới chính thức được giao dịch.

Ngoài ra, thanh khoản trên thị trường khá thấp. Một trong những thước đo được sử dụng để đo lường tính thanh khoản của thị trường là tỉ lệ số ngày có khối lượng giao dịch bằng 0, đây là một thước đo ngược của hoạt động giao dịch. Vào năm 2010, tỉ lệ số ngày có khối lượng giao dịch bằng 0 rất thấp, chỉ khoảng 3%. Tuy nhiên, kể từ năm 2011 trở đi, tỉ lệ này tăng lên rất nhanh và vào năm 2016, tỉ lệ này đã tăng lên đến 31%3.

Bên cạnh đó, thị trường tài chính phát triển chưa đồng bộ và đang chịu sự chi phối của hệ thống tổ chức tín dụng. Trong thời gian gần đây, Chính phủ Việt Nam đã và đang thực hiện nhiều chính sách thúc đẩy thị trường chứng khoán nhằm giảm sự phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng. Cụ thể, Chính phủ tiếp tục hoàn thiện hệ thống các văn bản pháp lý nhằm tạo cơ sở cho việc chuyển sang giai đoạn phát triển thị trường chứng khoán theo chiều sâu, hướng đến việc minh bạch thông tin và xử lý tranh chấp, tạo điều kiện thu hút dòng vốn gián tiếp nước ngoài, tạo cơ sở để triển khai các sản phẩm mới, thị trường chứng khoán phái sinh và thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Ngoài ra, công tác cổ phần hóa và thoái vốn ở các doanh nghiệp nhà nước được đẩy mạnh gắn với việc niêm yết và đăng ký giao dịch. Tuy nhiên, cho đến nay, thị trường chứng khoán vẫn chưa thể hiện được vai trò chủ đạo trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Nếu tính theo giá trị vốn hóa thị trường thì tỷ trọng cung ứng vốn danh nghĩa từ thị trường vốn chỉ chiếm khoảng 36,9% tổng cung ứng vốn cho nền kinh tế (Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia, 2018).

Với một bối cảnh thể chế như vậy, liệu rằng ở Việt Nam, nhà quản lý có ra quyết định trả cổ tức nhằm nuông chiều sự ưa thích của nhà đầu tư hay không? Để trả lời câu hỏi này, luận án sẽ nghiên cứu mối quan hệ giữa cảm tính nhà đầu tư và chính

 

3 Tỉ lệ số ngày có khối lượng giao dịch bằng 0 được trình bày ở Phụ lục 3.
4

 

 

sách chi trả cổ tức ở Việt Nam với dữ liệu từ các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (Ho Chi Minh Stock Exchange – HSX) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (Ha Noi Stock Exchange – HNX).

Bên cạnh đó, luận án tiếp tục nghiên cứu xem liệu rằng ngoài động cơ nuông chiều sự ưa thích của nhà đầu tư, còn động cơ nào khác khiến cho các công ty ra quyết định chi trả cổ tức hay không? Theo các nghiên cứu trước của Tong và Miao (2011), Skinner và Soltes (2011), Caskey và Hanlon (2013) và Koo và cộng sự (2017), quyết định chi trả cổ tức chứa đựng thông tin về chất lượng lợi nhuận của công ty. Như vậy, liệu rằng các công ty có ra quyết định chi trả cổ tức nhằm phát tín hiệu cho nhà đầu tư về chất lượng lợi nhuận hay không khi tính minh bạch và chất lượng của thông tin, đặc biệt là thông tin kế toán, ở một số công ty niêm yết, vẫn còn khá thấp. Nếu báo cáo tài chính bị bóp méo thì quyền lợi của nhà đầu tư có thể bị ảnh hưởng đáng kể. Trong thời gian qua, nhiều vụ gian lận kế toán đã được phát hiện ở một số công ty niêm yết. Chẳng hạn như ở công ty cổ phần Bibica (2002), công ty cổ phần Bông Bạch Tuyết (2006), công ty cổ phần Thiết bị Y tế Việt Nhật (2015) hay ở công ty cổ phần Tập đoàn Kỹ nghệ Gỗ Trường Thành (2016). Vì vậy, có thể thấy rằng chất lượng báo cáo tài chính nói chung và chất lượng lợi nhuận nói riêng của một số công ty niêm yết ở Việt Nam chưa cao. Do đó, nếu dựa trên những thông tin được báo cáo sai lệch để ra quyết định, nhà đầu tư có thể phải chịu thiệt hại nặng nề.

Như vậy, liệu rằng ở Việt Nam, chỉ tiêu lợi nhuận được báo cáo của các công ty có chi trả cổ tức có đáng tin cậy hơn hay không? Để làm sáng tỏ vấn đề này, luận án tiếp tục sử dụng dữ liệu từ các công ty niêm yết trên HSX và HNX để nghiên cứu mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách cổ tức ở Việt Nam. Nếu công ty có động cơ phát tín hiệu cho nhà đầu tư về chất lượng lợi nhuận thông qua chính sách cổ tức thì mối quan hệ giữa chất lượng lợi nhuận và chính sách chi trả cổ tức của công ty là cùng chiều. Điều này có nghĩa là các công ty có chất lượng lợi nhuận cao trả cổ tức cao hơn.