Hạn Chế Tài Chính Và Quyết Định Đầu Tư Của Các Công Ty Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

1. Thông tin Luận văn thạc sĩ

• Tên Luận văn: Hạn chế tài chính và quyết định đầu tư của các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• Tác giả: Nguyễn Thị Tuyết Nhung
• Số trang: 91
• Năm: 2017
• Nơi xuất bản: Tp. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành học: Tài chính – Ngân hàng
• Từ khoá: Hạn chế tài chính, quyết định đầu tư, thị trường chứng khoán Việt Nam, dòng tiền, nợ vay, chỉ số Z-score Altman, phương trình Euler.

2. Nội dung chính

Mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền đã được nghiên cứu sâu rộng, đặc biệt là từ thập niên 1980 với sự phát triển của các mô hình thông tin bất đối xứng, cho thấy dòng tiền thường có tác động lớn hơn đến đầu tư của các công ty đối mặt với hạn chế tài chính. Tại Việt Nam, một nền kinh tế đang phát triển với thị trường tài chính chưa đồng bộ, các kênh huy động vốn cho doanh nghiệp còn hạn chế, khiến nguồn vốn từ ngân hàng đóng vai trò quan trọng. Giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009 đã bộc lộ rõ những khó khăn của doanh nghiệp Việt Nam trong việc tiếp cận vốn chi phí thấp, với nhiều doanh nghiệp quy mô nhỏ phải ngừng hoạt động hoặc phá sản do lãi suất cao và thiếu khả năng huy động vốn. Báo cáo năm 2013 của Viện Nghiên cứu Quản lý Kinh tế Trung ương cũng chỉ ra rằng tài chính là trở ngại lớn nhất đối với quyết định đầu tư công nghệ của doanh nghiệp. Tình trạng này đặt ra câu hỏi liệu doanh nghiệp Việt Nam có đang đối mặt với hạn chế tài chính, và các yếu tố như hạn chế tài chính, nợ vay ảnh hưởng như thế nào đến quyết định đầu tư. Luận văn này được thực hiện nhằm tìm hiểu về những khó khăn, hạn chế của doanh nghiệp Việt Nam trong quá trình tiếp cận vốn, mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và độ nhạy của quyết định đầu tư đối với dòng tiền hoạt động, từ đó đưa ra các khuyến nghị để hỗ trợ doanh nghiệp nâng cao khả năng tiếp cận vốn đầu tư. Phạm vi nghiên cứu tập trung vào các công ty niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2008-2015, sử dụng chỉ số Z-score của Altman để phân loại doanh nghiệp và phương trình Euler để kiểm định mối quan hệ, dựa trên nghiên cứu của Cˇrnigoj và Verbicˇ (2014) do có sự tương đồng về thị trường tài chính.

Cơ sở lý thuyết của luận văn bắt nguồn từ Định lý Modigliani-Miller, giả định thị trường vốn hoàn hảo và sự thay thế hoàn hảo giữa nguồn vốn nội bộ và bên ngoài. Tuy nhiên, thực tế thị trường vốn thường không hoàn hảo, với các yếu tố như thuế, chi phí giao dịch, chi phí đại diện, chi phí kiệt quệ tài chính và bất cân xứng thông tin làm cho nguồn vốn bên ngoài đắt đỏ hơn. Lý thuyết “hệ thống phân cấp tài chính” (pecking order theory) giải thích rằng các công ty ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại, sau đó là nợ vay, và cuối cùng mới là phát hành cổ phiếu mới, vì chi phí huy động vốn bên ngoài cao hơn. Một công ty được coi là có hạn chế tài chính nếu các chi phí hoặc khả năng tiếp cận nguồn vốn bên ngoài cản trở các dự án đầu tư hấp dẫn. Việc đo lường hạn chế tài chính là một thách thức do đây là một đại lượng không thể quan sát trực tiếp, và các nghiên cứu trước đây đã sử dụng nhiều tiêu chí khác nhau như tỷ lệ chi trả cổ tức, xếp hạng trái phiếu, quy mô doanh nghiệp hay chỉ số Z-score của Altman. Luận văn này lựa chọn chỉ số Z-score của Altman, theo đó doanh nghiệp có Z-score nhỏ hơn 1 được xem là có nhiều hạn chế tài chính, và ngược lại. Phương pháp nghiên cứu sử dụng phân tích định lượng với dữ liệu bảng cân bằng từ 161 công ty niêm yết (tổng cộng 1288 quan sát) trong giai đoạn 2008-2015. Các phương pháp hồi quy Pooled OLS, Fixed Effects Model (FEM) và Random Effects Model (REM) ban đầu được sử dụng, sau đó kiểm định Wald được thực hiện để phát hiện hiện tượng phương sai sai số thay đổi, dẫn đến việc áp dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (FGLS) để khắc phục và cho ra kết quả cuối cùng.

Kết quả nghiên cứu của luận văn đã cung cấp những phát hiện quan trọng về mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và quyết định đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phân tích thống kê mô tả cho thấy các công ty trong mẫu nghiên cứu có quy mô tương đối lớn, với tổng tài sản trung bình hơn 2.1 nghìn tỷ đồng, duy trì tỷ lệ nợ vay xấp xỉ 50% tổng tài sản, cho thấy lợi thế trong việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài so với doanh nghiệp nhỏ và vừa. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng đầu tư lại thấp hơn nhiều so với tốc độ tăng trưởng tài sản và nợ. Khi áp dụng phương pháp FGLS, kết quả cho thấy hạn chế tài chính có tác động đáng kể đến độ nhạy cảm của quyết định đầu tư đối với dòng tiền của các công ty nói chung. Cụ thể hơn, khi chia mẫu thành hai nhóm dựa trên chỉ số Z-score của Altman, luận văn phát hiện sự khác biệt rõ rệt: Đối với nhóm các công ty có nhiều hạn chế tài chính (Z-score 1), hệ số này là dương nhưng không có ý nghĩa thống kê, cho thấy đầu tư của họ ít nhạy cảm hơn với dòng tiền nội bộ, có thể do khả năng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài với chi phí thấp dễ dàng hơn hoặc có đủ nguồn vốn nội bộ dồi dào. Ngoài ra, nghiên cứu còn chỉ ra mối quan hệ nghịch chiều có ý nghĩa thống kê giữa nợ và đầu tư ở nhóm công ty có nhiều hạn chế tài chính, nhấn mạnh rằng đòn bẩy tài chính cao là rào cản đối với hoạt động đầu tư. Đối với nhóm ít hạn chế tài chính, mối quan hệ này không có ý nghĩa. Doanh thu năm trước có tác động tích cực đến đầu tư hiện tại của nhóm công ty bị hạn chế tài chính, vì doanh thu tăng kéo theo lợi nhuận tăng, bổ sung nguồn vốn nội bộ. Cuối cùng, đầu tư trong quá khứ có mối quan hệ tích cực với đầu tư hiện tại trên toàn bộ mẫu, phản ánh xu hướng phát triển và triển vọng của doanh nghiệp.

Dựa trên những phân tích và kết quả nghiên cứu, luận văn cũng chỉ ra những hạn chế và đưa ra các khuyến nghị thiết thực. Về hạn chế, luận văn thừa nhận sự không đồng nhất trong việc áp dụng chuẩn mực kế toán giữa các doanh nghiệp có thể ảnh hưởng đến độ tin cậy của số liệu. Phạm vi nghiên cứu giới hạn trong 8 năm (2008-2015) và chỉ tập trung vào các công ty niêm yết có quy mô lớn, bỏ qua các doanh nghiệp vừa và nhỏ thường đối mặt với khó khăn tài chính lớn hơn, cũng như chưa xem xét yếu tố ngành kinh doanh. Do đó, các nghiên cứu tương lai nên mở rộng quy mô mẫu, thời gian nghiên cứu, và phân tích sâu hơn theo quy mô doanh nghiệp và ngành nghề để có cái nhìn toàn diện hơn, thậm chí so sánh với các nền kinh tế khác. Về khuyến nghị, luận văn đề xuất các giải pháp cho cả doanh nghiệp và chính phủ. Đối với doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh nghiệp có nhiều hạn chế tài chính, cần tập trung nâng cao năng lực quản trị, minh bạch tài chính để tăng cường khả năng tiếp cận vốn chi phí thấp, đa dạng hóa nguồn vốn, và chú trọng đầu tư vào công nghệ để nâng cao chất lượng sản phẩm, tăng doanh thu. Đối với chính phủ và thị trường, cần duy trì ổn định kinh tế vĩ mô, củng cố vai trò của hệ thống ngân hàng trong phân bổ vốn, đồng thời phát triển thị trường chứng khoán để tạo ra các kênh huy động vốn trung và dài hạn hiệu quả, hoàn thiện khung pháp lý và cơ chế quản lý nhằm thúc đẩy hoạt động đầu tư và sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, góp phần vào tăng trưởng kinh tế bền vững.